豊島逸夫の手帖

2024年1月10日

何かと金が引き合いに出されるビットコイン（別名デジタルゴールド）。
そのビットコインＥＴＦがいよいよ今日明日にもＳＥＣ（米国証券取引委員会）により認可されるという期待感でＮＹ市場が盛り上がっている。

確かにＥＴＦ化すればビットコイン市場は飛躍的な拡大が期待される。特に機関投資家にとっては有価証券化されたビットコインならポートフォリオに組み入れやすい。

ビットコインそのものはコモディティーの扱いで監督官庁はＣＦＴＣ（米国商品先物取引委員会）だが、ＥＴＦともなれば監督官庁はＳＥＣになる。現在のＳＥＣ委員長はＭＩＴで暗号資産を教えていたゲンスラー氏だ。追い風は吹いている。

既に「ハイテクの女王」キャシー・ウッド氏率いるアーク・インベストメントなどが申請を出している。昨日は同氏がテレビ生出演で「ＳＥＣからの質問もかなりテクニカルになってきたので、来るべき日は近い。」と語っていた。

但し、疑問点も多い。
実は筆者は金ＥＴＦをＮＹ市場に上場する時にＳＥＣと掛け合った経験がある。その時ＳＥＣ側が最も気にしていたのはトラッキングエラー（原資産価格との乖離）であった。原資産である金の価格変動誤差を最小限に留め、いかに金ＥＴＦ価格に反映させるかということだ。

このためには例えば顧客が１トンの金ＥＴＦ買い注文を出した時、それを自己リスクで受けるリスクテ―カーが必須だ。この買い手と売り手の間の介入役をマーケットメーカーと呼ぶ。ＳＥＣ側は売買が過熱した時を想定してマーケットメーカー３社をつけることを要求してきた。金を自己リスクで大量に売買できる金融機関は少ないので、３社揃えるためにかなり苦労した。

その経験を踏まえるとビットコインという価格変動が極端に激しい資産について、常に売値と買値を唱え、顧客の注文を成立させることは内部リスク管理が厳格化した金融機関で果たして許されるのか。はっきり言って無理だと思う。結局マーケットメーカーは売値と買値のスプレッド（値差）を極端に開くことになろう。それでは顧客が法外な値付けを強いられる結果になるのは明らかだ。
そもそもビットコインにそこまでトレーディング能力を備えた米金融機関の存在を筆者は知らない。

１９日ＮＹ証券取引所で初のビットコイン先物ＥＴＦが上場され、オープニングベルとともに売買が始まった。
ＥＴＦ化により市場には暗号資産投資の裾野が拡大するという期待感が溢れる。しかしビットコインの先物価格に連動するという立て付けゆえ正確にはＥＴＦ（Ｅｘｃｈａｎｇｅ　Ｔｒａｄｅｄ　Ｆｕｎｄ）ではなく、ＥＴＮ（Ｅｘｃｈａｎｇｅ　Ｔｒａｄｅｄ　Ｎｏｔｅ）の範疇に入り、似て非なる商品だ。決定的な違いはＥＴＮが現物のビットコインを購入せず、単に原資産（ビットコイン）価格に連動するということ。対してＥＴＦはビットコイン現物を購入した上で、その上に信託権を設定して有価証券化する。規制当局も先物価格は商品先物市場を管轄するＣＦＴＣ（米国商品先物取引委員会）だが、ＥＴＦやＥＴＮはＳＥＣ（米国証券取引委員会）である。
既にビットコイン現物ＥＴＦも申請はＳＥＣに受理され審査中なのだが認可は下りていない。仮に名乗りを上げるマーケットメーカー候補が現れても、恐らくＥＦＦの年間信託報酬を高く設定することなどで、収益を確保することになるのではないか。

ネット上の暗号資産売買に特別抵抗を感じなければ、単にビットコインを購入した方が余計なコストもかからずシンプルで分かりやすい。

暗号資産業界としても現物ＥＴＦが本丸であり、そのための布石と市場の裾野を拡大するための足場作りの過程と位置付けられよう。

ウォール街の反応を見ても米国を代表するバンカーであるＪＰモルガン・チェース銀行ダイモンＣＥＯは強い表現でビットコインの資産性を否定するが顧客の要請は増えている。大勢は「極めて投機性の高い商品」と注意を喚起した上で、暗号資産関連商品やサービスの提供を無視できなくなっている状況である。

キャシー・ウッド氏が語った「テクニカルな問題」にはかなり波乱含みの様相が想起される。