豊島逸夫の手帖

2022年1月6日

５日の米国市場午後に公表された１２月ＦＯＭＣ議事録は、パウエル議長がＦＯＭＣ後の記者会見で語ったトーンよりタカ派的な印象を市場に与えている。

特にＦＲＢがコロナ有事対応で巨額の米国債を購入した結果、４兆ドル以上も急膨張して９兆ドル近くの規模になったＦＲＢ保有総資産を減らす「バランスシート縮小」を急ぐ意図が感じられる。ＦＲＢ資産購入が過剰流動性相場を誘発して金価格を支える所謂「パウエル依存症」の気配が濃厚な市場は、ＦＲＢが資産減らしに乗り出すことには極めて神経質だ。パウエル氏自身も苦い経験がある。ＦＲＢ議長就任後、やはり資産圧縮が注目されていた時期に「資産圧縮については自動操縦」と語り市場が混乱したのだ。それゆえ今回パウエル氏は慎重な言い回しで検討中とのメッセージを発信してきた。しかし公表された議事録を見る限り、資産圧縮は前回より速いペースで進めるとの議論があったようだ（金市場の過剰流動性相場とはマネーじゃぶじゃぶ状態が常態化して、希薄化するおカネの価値に疑念を抱く投資家が、希少価値がある実物資産としての金を選好すること。従ってじゃぶじゃぶマネーを回収する「ＦＲＢ資産圧縮」は金価格に逆風となる。更に圧縮によりインフレ懸念は薄まり、逆にディスインフレが懸念される可能性も生じる）。
市場は先走り年内にも資産圧縮開始かと身構える。利上げから資産圧縮へ進行する手順が利上げと同時に資産圧縮となると、これは厳しい。既にＦＯＭＣ参加者のウォラーＦＲＢ理事は利上げより資産圧縮の方が金融引き締めには効果的とも発言している。今年ＦＯＭＣでの投票権を持つクリーブランド連銀メスター総裁やカンザスシティー連銀ジョージ総裁なら言い出しかねないとの見方もある。両氏とも常々タカ派的発言で注目されるからだ。

更に、市場が気になるのが資産圧縮規模だがウォラー理事が目安として現在のＧＤＰ３５％相当から２０％へと発言している。コロナ有事対応で４兆ドル超、急増した資産規模をざっくり１～２兆ドル減らすのかとの試算が市場には流れる。ＦＲＢ保有債券の中で短期国債から減らし始めればこれは現実的な数字だが、いざパウエル議長が圧縮規模を具体的に語れば市場にはショック効果を与えそうだ。なお、対象となる国債の内訳が長期債であれば引き締め効果は相対的に強くなる。圧縮の手段も通常は満期となった保有国債分を再購入せず、自然減に任せる方法がショック効果を抑えられる。

かくして、今年３回程度の利上げが３月から始まることは覚悟して織り込んできた市場の焦点は、利上げから資産圧縮に移りつつある。
以上の議論を整理すると、まずテーパリング（量的緩和縮小）を早く切り上げ、再来月の３月には利上げ開始。年後半には資産圧縮も開始とのシナリオが現実味を帯びる。

但し、１２月ＦＯＭＣの時点ではオミクロン株の影響が未だ不透明であった。それゆえ１月２５～２６日に開催されるＦＯＭＣが重要イベントとなる。その前にもパウエル議長の議会公聴会発言やＦＯＭＣ参加者たちの講演などが予定されている。１２月雇用統計、消費者物価指数、小売売上高などの重要指標も見逃せない。特にインフレ指標は１～３月に高水準が続くことが予想されるが、完全雇用の達成については意見が割れる。懸念材料は労働参加率がコロナ前より低位水準から脱却できないこと。例えば働ける高齢者や女性がコロナ回避で再就職を諦めるような状況が続けば、労働市場が縮小均衡状態で失業率は低下して、見かけの雇用目標は達成されるかもしれない。一方離職率が高いことは賃金条件や労働環境がより良い就職先が選択される傾向を映すので、労働市場逼迫と解釈されよう。とは言えオミクロン株、更に新たな変異ウイルスの出現など、不透明要因を抱える市場の視点では、そもそも資産圧縮の議論を進める前に利上げが想定どおりにできるのか疑念は根強い。
３月にかけて米金融政策が金市場を揺らす局面が増えそうだ。